Σημαντικά περιθώρια ανόδου για τις τράπεζες – Η θετική διαφοροποίηση της Alpha Bank

Φρένο έχει πατήσει το ελληνικό χρηματιστήριο με τον ΓΔ, τον 25άρη αλλά και τις τράπεζες να έχουν πτώση από τα υψηλά και να κινούνται σε επίπεδα χαμηλότερα από ότι στις αρχές του καλοκαιριού. Οι φόβοι για το αντίκτυπο της μετάλλαξης Δέλτα στον τουρισμό και άρα την οικονομία, έχουν επισκιάσει την όποια πρόοδο στους εμβολιασμούς αλλά και την έγκριση του προγράμματος «Ελλάδα 2.0» που θα επιταχύνει μέσω επενδύσεων την ανάπτυξη για την χώρα.

Για τις τράπεζες, στελέχη της αγοράς δείχνουν την αύξηση της Alpha Bank ως την αιτία για τη ανακοπή στις ανατιμήσεις των μετοχών. Αληθές μερικώς, καθώς και οι Ευρωπαϊκές τράπεζες μετά από ένα ξέφρενο ράλι +88%  από τα τέλη Οκτώβρη μέχρι τις αρχές του καλοκαιριού, τον τελευταίο μήνα έχουν πτώση 5.5% παίρνοντας ανάσες.

Προτερήματα έναντι του Ευρωπαϊκού ανταγωνισμού

Χρηματιστηριακά οι Ελληνικές τράπεζες έχουν 3 προτερήματα έναντι του Ευρωπαϊκού ανταγωνισμού.

  1. Πρώτον, στους επόμενους 6 με 12 μήνες διαφαίνεται πως οι ισολογισμοί θα καθαρίσουν από προβληματικά δάνεια. Αν και γνωστό στην αγορά, η ολοκλήρωση των συναλλαγών είναι θετικός καταλύτης για τις μετοχές. Το Ευρωπαϊκό τραπεζικό σύστημα δεν έχει κάτι εξίσου θετικό να περιμένει, λόγω τις ισχυρότερής του θέσης.
  2. Δεύτερον, ο λογαριασμός από την κρίση δεν έχει ακόμα βγει, αλλά πανευρωπαϊκά οι τράπεζες είναι συγκρατημένα αισιόδοξες. Η δημιουργία νέων προβληματικών δανείων φαίνεται πως θα είναι περιορισμένη. Οι Ευρωπαϊκές τράπεζες όμως μπήκαν στην κρίση με λίγα προβληματικά δάνεια και εξαιρετικά χαμηλό κόστος προβλέψεων και άρα είναι πιο ευαίσθητες σε μικρές μεταβολές. Στα εν’ Ελλάδι, μετά τον κυκεώνα δανείων που κοκκίνισαν στην κρίση, τα €4-5 δις δανείων από την πανδημία δεν δείχνουν ικανά να αλλάξουν σημαντικά τις προσδοκίες για τα κέρδη, ειδικά κόντρα στις πολύ συντηρητικές προβλέψεις της αγοράς.
  3. Τέλος, στην μετά-κρίσης εποχή, ο Ευρωπαϊκός τραπεζικός κλάδος παραμένει δέσμιος της χαμηλής ανάπτυξης, των χαμηλών επιτοκίων και της δομικά χαμηλής κερδοφορίας. Υπάρχουν συστημικά προβλήματα λόγο έντονου ανταγωνισμού και χαμηλής αποδοτικότητας. Η υψηλή συγκέντρωση του Ελληνικού τραπεζικού κλάδου και το χαμηλό κόστος, ως αποτέλεσμα των πλάνων αναδιάρθρωσης είναι σαφές πλεονέκτημα. Οι υψηλοί ρυθμοί ανάπτυξης που αναμένονται μετά από 10 χρόνια κρίσης θα επιταχυνθούν με τα έξτρα καύσιμα των Ευρωπαϊκών κονδυλίων διαφοροποιώντας τον Ελληνικό τραπεζικό κλάδο ως προς την κερδοφορία και την προσδοκώμενη ανάπτυξη.

Σημαντικά περιθώρια ανόδου

Σε επίπεδο αποτίμησης οι Ελληνικές τράπεζες έχουν αρκετό δρόμο μπροστά τους. Με βάση τις εκτιμήσεις των αναλυτών, οι Ελληνικές τράπεζες θα παράγουν €1,5 δις κέρδη το 2023 με ιδία κεφάλαια €20,2 δις. Με συνολική κεφαλαιοποίηση €9,6 δις συμπεριλαμβανομένης, ο λόγος τιμής προς ιδία κεφάλαια (PTBV) είναι στο 0,5x αρκετά κάτω από το Ευρωπαϊκό 0,7x με περιθώρια ανόδου περίπου 50%.

*στην κεφαλαιοποίηση συμπεριλαμβάνετε η πρόσφατη ΑΜΚ

Η θετική διαφοροποίηση της Alpha Bank

Φυσικά, για να «πιάσουν» τις αποτιμήσεις των Ευρωπαϊκών τραπεζών, οι Ελληνικές τράπεζες πρέπει πρώτα να πιάσουν τους στόχους τους. Η αγορά προς το παρόν δεν έχει πειστεί, «κουρεύοντας» κατά περίπου 20% τις εκτιμήσεις των διοικήσεων. Πάντως οι τράπεζες που είναι πιο κοντά χρονικά στους στόχους τους έχουν ήδη δει τις αποτιμήσεις τους να ανεβαίνουν.

Ο αντίλογος φυσικά είναι πως για τράπεζες όπως η Eurobank, που έχουν υψηλότερη αποτίμηση και οι καταλύτες είναι πίσω μας, τα περιθώρια ανόδου είναι περιορισμένα. Εξ ου και η διοίκηση της έχει αρχίσει να προχωρά σε κινήσεις με μικρό πραγματικό αντίκρισμα αλλά με θετικό επικοινωνιακό μέρισμα, όπως η πρόσφατη εξαγορά στην Σερβία, καθώς οι εκτιμήσεις της αγοράς δύσκολα θα ανέβουν. Περιθώρια ανόδου υπάρχουν, αλλά είναι πιο συγκρατημένα κοντά στο 18% με ταβάνι το €1 ή τα €3,7 δις κεφαλαιοποίησης.

Αντίστοιχο πρόβλημα δείχνει να έχει και η Εθνική καθώς, μετά την επιτυχή αποκομιδή κερδών από το χαρτοφυλάκιο ομολόγων, η κερδοφορία της τράπεζας δείχνει να είναι παγιδευμένη σε επίπεδα χαμηλότερα του ανταγωνισμού. Η διοίκηση πάντως αν αποφύγει την εσωστρέφεια έχει λίγο χρόνο μπροστά της μέχρι να καθαρίσουν οι ισολογισμοί του ανταγωνισμού για να βρει λύσεις. Σε επίπεδα κεφαλαιοποίησης πάντως αναπόφευκτα θα υπολείπεται του ανταγωνισμού λόγω μεγέθους.

Η Alpha Bank αντιμετωπίζει διαφορετικό πρόβλημα καθώς η αγορά δεν έχει ακόμα λάβει υπ’ όψη της ούτε την ΑΜΚ ούτε το νέο πλάνο. Χαρακτηριστικό ότι η μέση εκτίμηση για τα ιδία κεφάλαια υπολείπεται €900εκ των εκτιμήσεων της διοίκησης, που δείχνει πως οι αναλυτές δεν έχουν βάλει ακόμα τα €800 εκατ. της αύξησης στα νούμερά τους. Αυτό καθιστά αυτομάτως την Alpha Bank την φτηνότερη στο ταμπλό με προσαρμοσμένο PTBV στο 0,40x, ακόμα και αν υποθέσουμε ότι η αγορά θα «κουρέψει» τις εκτιμήσεις της διοίκησης.

Η Alpha Bank άρα αναμένεται να μπει σε ενάρετο κύκλο αναβαθμίσεων, με την αρχή να έχει ήδη κάνει η Bank of America με αναφορά της πριν λίγες μέρες όπου βλέπει περιθώρια ανόδου 40% για την μετοχή. Καθώς οι προσδοκίες για ποιότητα ισολογισμού και επίπεδα κερδοφορίας θα προσεγγίζουν την Eurobank, οι αποτιμήσεις αναμένεται πως θα συγκλίνουν. Με υψηλότερα ιδία κεφάλαια όμως η Alpha Bank ενδέχεται να προσπεράσει την Eurobank σε κεφαλαιοποίηση, πράγμα που θα την καθιστούσε την de facto πρώτη επιλογή των επενδυτών. Η υπερκάλυψη την ΑΜΚ δημιουργεί προσδοκίες πως οι επενδυτές που δεν μπόρεσαν να πάρουν όσες μετοχές ήθελαν από το βιβλίο, θα βγουν στο ταμπλό να αγοράσουν δημιουργώντας ανοδικό ράλι. Το δε υψηλό ποσοστό συμμετοχής στην αύξηση μακροπρόθεσμων επενδυτών αποκλείει το ενδεχόμενο πωλήσεων από τους νέους μετόχους άμεσα.

Σε ξεχωριστό μήκος κύματος η Πειραιώς καθώς τα εποπτικά κεφάλαια μπορεί πλέον να επαρκούν για να αντιμετωπισθεί η εκκαθάριση του ισολογισμού, δεν δείχνουν όμως οι δείκτες να γεμίζουν το μάτι της αγοράς καθώς θα παραμείνουν οριακά πάνω από τις απαιτήσεις του επόπτη και κάτω από τον Ευρωπαϊκό μέσο όρο για παρατεταμένο χρονικό διάστημα.