ΚΡΙ-ΚΡΙ: Με τιμή στόχο 13,60 ευρώ και σύσταση”buy” ξεκινά κάλυψη η Eurobank Equities

Παρά το ράλι c65% τους τελευταίους 12 μήνες, η KRI εξακολουθεί να διαπραγματεύεται σε <8x 2024e EV/EBITDA, δηλαδή >25% έκπτωση έναντι των ανταγωνιστών της στον τομέα της βιομηχανίας τροφίμων και των γαλακτοκομικών προϊόντων σημειώνει η Eurobank Equities η οποιά ξεκινάκάλυψη για την μετοχή με τιμή στόχο 13,60 ευρώ και σύσταση”buy”

Σύμφωνα με την χρηματιστηριακή η Κρι-Κρι είναι μια από τις κορυφαίες ελληνικές γαλακτοβιομηχανίες που εστιάζει στην παραγωγή και πώληση γιαουρτιού και παγωτού. Το επιχειρηματικό μοντέλο βασίζεται στην παροχή ποιοτικής προσφοράς σε προσιτές τιμές, την αυξανόμενη εστίαση σε εξειδικευμένες κατηγορίες, το εκτεταμένο δίκτυο διανομής, την εγγύτητα στις πρώτες ύλες και την επέκταση του αποτυπώματος στο εξωτερικό (διεθνές c48% των πωλήσεων). Ο κύριος μοχλός αύξησης της αξίας είναι ο τομέας του γιαουρτιού (79% των πωλήσεων), με την ΚΡΙ να αποτελεί βασικό παίκτη στην Ελλάδα χάρη στο ισχυρό μερίδιο επώνυμων προϊόντων και την κυριαρχία στην ιδιωτική ετικέτα, η οποία την απομονώνει αποτελεσματικά από τον ανταγωνισμό ιδιωτικής ετικέτας που είναι εμφανής σε άλλες αγορές.

Ρεκόρ το 2023 που θα ακολουθηθεί από τουλάχιστον υψηλή μονοψήφια αύξηση των πωλήσεων τα επόμενα χρόνια – Αν και η αγορά γιαουρτιού είναι γενικά ένας τομέας με χλιαρή αύξηση του όγκου, προσφέρει περιθώρια ανάπτυξης σε εξειδικευμένες κατηγορίες, όπως τα παιδιά/βρέφη, καθώς οι καταναλωτές αποκτούν συνείδηση υγείας και η δημοτικότητα του γιαουρτιού ως αυτόνομο σνακ αυξάνεται. Από την πλευρά της, η KRI έχει καταφέρει να επιτύχει c16% CAGR πωλήσεων από το 2015, καθώς, σε αντίθεση με τους ξένους ομολόγους της, έχει διατηρήσει ισχυρή αύξηση του όγκου, ενώ παράλληλα επιτυγχάνει αύξηση των τιμών/μίγματος χάρη στην καινοτομία. Μετά τις διψήφιες αυξήσεις τιμών/μίγματος το 2022-23 που αναμένεται να οδηγήσουν σε αύξηση πωλήσεων 24% το 2023e, αναμένουμε διαδοχική επιβράδυνση της αύξησης των εσόδων το 2024e σε +9% (με βάση τον όγκο), καθώς η τιμολογιακή πολιτική ξεφεύγει. Αναμένουμε ότι η KRI θα παραμείνει σε μια βιώσιμη τροχιά αύξησης των εσόδων σε υψηλό μονοψήφιο ποσοστό τα επόμενα χρόνια, κυρίως λόγω του όγκου που θα ενισχυθεί περαιτέρω από το c1% των τιμών/mix. Βλέπουμε περαιτέρω προαιρετικότητα σε αυτή την πορεία που απορρέει από την επερχόμενη εισβολή της KRI στην αγορά των ΗΠΑ μέσω μιας προσφοράς παγωμένου γιαουρτιού.

Επανακαθορισμός EBIT στα 35 εκατ. ευρώ, 2 φορές σε σχέση με τα επίπεδα του 2019 – Η Κρι-Κρι είναι επιρρεπής στις διακυμάνσεις των τιμών των εμπορευμάτων, πράγμα απολύτως φυσικό δεδομένου ότι τα COGS αντιπροσωπεύουν >70% του συνολικού κόστους. Μετά από μια διάβρωση 12ppts στα μικτά περιθώρια κέρδους το 2022, το 2023 αναμένεται να υπάρξει πλήρης αντιστροφή (+16ppts yoy) χάρη στο συνδυασμό της τιμολόγησης και της ταυτόχρονης χαλάρωσης του πληθωρισμού του κόστους. Αναμένουμε μια μερική αντιστροφή της τιμολόγησης το 2024e, και παρόλο που αυτό θα οδηγήσει σε μείωση του EBIT yoy (-14%), εξακολουθούμε να εκτιμούμε ότι το EBIT θα διαμορφωθεί στα επίπεδα του 2x 2019, που αντιστοιχεί σε μια ουσιαστική επαναφορά κοντά στα 35 εκατ. ευρώ, ένα επίπεδο που θεωρούμε βιώσιμο. Μετά το 2024e, βλέπουμε μια επιστροφή σε αλγόριθμο αύξησης κερδών c8-11%, με τα περιθώρια EBIT να εγκαθίστανται στο c15% κατά το 2024-26e.

Επενδύσεις που θα χρηματοδοτηθούν από εσωτερικά παραγόμενα FCF – περιθώριο για υψηλότερες αποδόσεις μετρητών – η KRI ήταν μια σταθερή πηγή μετρητών που μετέτρεψε >70% του EBITDA σε OCF τα τελευταία 7 χρόνια, με αποτέλεσμα να είναι σε θέση να χρηματοδοτεί επενδύσεις με οργανικά FCF. Τα ταμειακά παραγωγικά χαρακτηριστικά της επιχείρησης επικυρώνονται από τις κορυφαίες αποδόσεις του κλάδου και από έναν ισολογισμό που δεν έχει υποστεί επιβάρυνση (2023e καθαρά ταμειακά διαθέσιμα στα 8,5 εκατ. ευρώ). Τα ισχυρά FCF θα ανοίξουν το δρόμο για μια ελκυστική πολιτική αμοιβών των μετόχων στο μέλλον, με το υποτιθέμενο c40% payout να αφήνει περιθώρια για υψηλότερες αποδόσεις μετρητών ή πιο επιθετική διεθνή επέκταση.

Αποτίμηση: έναρξη με buy – Παρά το ράλι c65% τους τελευταίους 12 μήνες, η KRI εξακολουθεί να διαπραγματεύεται σε <8x 2024e EV/EBITDA, δηλαδή >25% έκπτωση έναντι των ανταγωνιστών της στον τομέα της βιομηχανίας τροφίμων και των γαλακτοκομικών προϊόντων, παρά το γεγονός ότι προσφέρει ένα ανώτερο προφίλ ανάπτυξης (έναντι 2024e) και διαθέτει έναν υγιέστερο ισολογισμό. Η αποτίμησή μας βάσει DCF, με βάση το 9,7% WACC, δημιουργεί ένα PT 13,6 €/μετοχή, αποτιμώντας ουσιαστικά την KRI σε c9x 2025e EV/EBITDA, c15% έκπτωση έναντι των ομοειδών εταιρειών.